un modello semplice, comodo e rilassante che consentisse a chiunque di investire in azioni - karim
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By: karim on Martedì 28 Settembre 2004 10:12
Angelo e Polipolio hanno chiesto qualche informazione sulla formula utilizzata.
Non è proprio una regressione multipla in quanto:
1) sono stati considerati solo titoli aventi certe caratteristiche, come 10 anni di bilanci sempre positivi, una certa crescita ma non eccessiva, un beta generalmente al di sotto di 1,5. Insomma ho cercato di ponderare il tutto non sul mercato in generale, ma su un campione per il quale si suppone che il mercato valuti con maggiore concretezza e senza lasciarsi influenzare da aspettative troppo fantasiose.
2) Nella regressione multipla può succedere che pochi dati fortemente anomali rischiano di inficiare ogni calcolo. Può succere che certe correlazioni non emergano, mentre diventano evidenti quando i dati vengono in qualche modo aggregati. Per questo ho valutato ogni singola variabile raggruppando il campione in quartili. Successivamente ho provato ad valutare le altre variabili guardando ai residui. Non è una cosa per niente facile, considerando anche che non sono un esperto di statistica, i risultati non sono mai concordanti ma cambiano a seconda di come si parte. I diversi coefficienti sono stati alla fine in qualche modo mediati. Il tutto è stato fatto a più riprese in archi temporali diversi
Però pregherei di non prendere troppo alla lettera la formula così com’è strutturata. Utilizzando altre formule, con coefficienti diversi e a volte anche variabili diverse, sono comunque riuscito a costruire portafogli con buoni risultati.
Penso sia più opportuno guardare ai ragionamenti che hanno portato a utilizzare certe variabili piuttosto che altre, quindi in buona sostanza ai principi che reggono la formuletta, più che alla formuletta in sé.
Provo a fornire una serie di ragionamenti, giusti o sbagliati che siano, che in qualche modo riescano a giustificare l’approccio.
Il punto centrale della valutazione è la stima di consenso su gli utili a 5 anni.
Ci sono diverse ragioni per credere che tale variabile sia migliore rispetto alle stime a più breve termine, come ad esempio il PE previsto (a 1 anno) , o rispetto al PE corrente, oppure rispetto alle stime a più lungo termine (esempio cosa farà l’azienda nei prossimi 20 anni).
Per esempio in una ricerca di Sorensen e Williamson del 1980, venne calcolato il valore di ogni titolo dello S&P400 con un semplice modello di attualizzazione dei dividendi a due stadi, partendo dalla stime consensuali di crescita per i 5 anni successivi, e assumendo un atteggiamento neutro per il tasso di crescita a lungo termine, valutato pari a quello dell’economia. Ne ricavarono 5 portafogli raggruppati secondo il livello di divario prezzo-valore. Nei tre anni successivi il portafoglio più sottovalutato ebbe un extrarendimento anomalo annualizzato del 16%, e viceversa il più sopravvalutato un extra-rendimento negativo del 15%. Un divario di 31% annualizzato fra il primo quintile e l’ultimo non è un risultato da sottovalutare. Altre ricerche sono arrivate a conclusioni simili in periodi diversi.
Value Line, che storicamente ha sempre avuto buoni risultati, offre un servizio di consulenza per investitori a lungo termine che basa la propria valutazione sulle stime degli utili a 5 anni (i criteri sono diversi dal più famoso Value Line
Ranking System elaborato quasi 40 anni fa). A gennaio del 2003 ho registrato le ipotesi di rendimento della Value Line fatte sui titoli del Dow Jones (potete scaricarle direttamente dal loro sito, sono assolutamente gratuite e vengono aggiornate regolarmente) e devo dire che a distanza di quasi due anni i risultati sono veramente impressionanti.
Attualmente il mercato paga i titoli circa 11 volte gli utili previsti a 5 anni.
Tuttavia questo valore può essere influenzato da altre variabili che possono spostarlo più o meno da 8 a 15.
Esiste una base intuitiva sul perché queste variabili possano influenzare il multiplo.
Il ROA è il rapporto fra gli utili e il capitale totale. Un ROA elevato significa che a parità di crescita e di debiti, l’azienda è in grado di distribuire più dividendi o pagarsi più buyback o accumulare più cassa, detto in altre parole c’è maggiore disponibilità di cash flow libero. Inoltre un ROA elevato coincide quasi sempre con una maggiore stabilità degli utili, quindi vuol dire anche minor rischio.
Il rapporto di indebitamento. Anche in questo caso, a parità di tutte le altre variabili, si preferisce acquistare un’azienda che ha pochi debiti piuttosto che una indebitata fino al collo. Debiti elevati vuol dire maggior rischio. Di solito ROA e rapporto di indebitamento sono inversamente correlati.
La capitalizzazione di borsa ha una certa influenza. Di solito i titoli grossi hanno in media una ROA più elevato e minor debiti, però evidentemente non è sufficiente a spiegare del tutto il prezzo, in quanto mi risulta che una volta detratto il valore dovuto alle prime due variabili ne resta comunque una parte legato alla pura capitalizzazione.
Il book value assume una certa importanza quando gli utili previsti sono molto scarsi rispetto al valore patrimoniale. In questo caso evidentemente il multiplo è influenzato molto dalla componente patrimoniale. (infatti nella formula non compare il book da solo, ma diviso l’utile previsto)
Polipolio ha chiesto se ho applicato la formula sui titoli del portafoglio.
Non del tutto. Mi sono lasciato influenzare anche da altri ragionamenti molti dei quali, con il senno del poi, assolutamente insensati.
Comunque la maggior parte dei titoli hanno ancora un sufficiente divario valore/prezzo secondo la formula proposta, come ad esempio NVR, CFC, ANF, FDP, EKT, ACE, KG, PLMD, RDN. (tanto per non smentirmi in termini di cose insensate che ogni tanto faccio: EKT è un titolo messicano, e francamente penso non dovrebbe essere valutato con un modello ponderato sui titoli americani)
In altri titoli questo divario non c’è e non c’era neanche prima, come KO, BMY, ELBO. In altri ancora mancano i dati per il calcolo. Non so neanche io perché me li tengo ancora, ma uno di questi giorni darò una bella sforbiciata.
L’unico portafoglio dove tutti i titoli sono stati scelti secondo il criterio descritto l’ho costruito su marketocracy ed il grafico l’ho riportato in un post precedente.
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Angelo ha scritto: “Per onestà intellettuale, premetto che non credo molto ad una gestione completamente meccanica sui fondamentali. Amo molto l'idea che mi consentirebbe di occupare il tempo in cose più piacevoli, ma purtroppo credo che gli screening meccanici siano molto utili per trovare aziende da ulteriormente studiare piuttosto che titoli su cui mettere da subito dei soldi. Ovviamente, opinione personale.”
E’ un’opinione assolutamente condivisibile, però purtroppo rimane aperto l’interrogativo iniziale: come fa l’uomo della strada, che non ha la preparazione di Angelo, a gestirsi un portafoglio? A meno di non avere la fortuna di trovare un consulente molto bravo, e naturalmente anche i mezzi per pagarlo e l’intelligenza per apprezzarlo, il rischio è quello di comprare i titoli più pubblicizzati, o di spendere molti soldi in frenetiche e dannose compravendite, se non peggio, orrore degli orrori, delegare il tutto alla propria banca di fiducia.
Il tentativo iniziale era quello di fornire un modello semplice, comodo e rilassante che consentisse a chiunque di investire in azioni senza lasciarsi spennare o farsi prendere da un’agitazione perenne. Naturalmente non intendo rivolgermi a investitori esperti, tantomeno a professionisti che hanno ben altro armamentario da mettere in campo.
Comunque invio la lista di 397 titoli dello S&P500 (sono stati esclusi quelli con l’ultimo bilancio negativo, o con un ROA medio degli ultimi 5 anni inferiore a zero, giusto per fare un po’ di pulizia) ordinati secondo il rapporto valore/prezzo decrescente. Le quotazioni sono di ieri sera.
Ben venga ogni approfondimento o suggerimento o meglio ancora, la proposta di altre strategie meccaniche.
Saluti
Karim
PHM 2,33
KBH 2,18
ACE 2,15
CTX 2,13
NUE 2,06
MTG 2,02
STA 1,98
GM 1,88
XL 1,88
MO 1,78
KG 1,69
FRX 1,68
JNY 1,67
DCN 1,65
PFE 1,63
VLO 1,62
ALL 1,58
MXIM 1,55
MYL 1,54
RBK 1,54
FNM 1,52
FD 1,52
CB 1,52
LIZ 1,51
NSM 1,51
MCK 1,49
WLP 1,49
HPQ 1,48
GPS 1,48
MBI 1,48
FRE 1,46
WPI 1,46
COP 1,46
ACS 1,46
F 1,46
INTC 1,45
HMA 1,45
AZO 1,44
AN 1,44
HRB 1,44
AA 1,43
CVG 1,43
CAH 1,42
C 1,41
SAFC 1,41
WEN 1,41
APA 1,41
EOP 1,40
JBL 1,40
SDS 1,39
ODP 1,39
VIA.B 1,39
JCI 1,39
HUM 1,38
HD 1,38
DVN 1,38
ABK 1,37
TXN 1,37
IR 1,37
CFC 1,37
TJX 1,36
SVU 1,36
KRB 1,35
ESRX 1,34
PCAR 1,34
ADI 1,34
MAS 1,34
CTB 1,34
VFC 1,34
ABC 1,34
RSH 1,33
LTD 1,33
BBBY 1,32
LOW 1,32
FDO 1,32
PKI 1,31
SFA 1,31
CD 1,31
COF 1,30
LLTC 1,30
DRI 1,29
CSC 1,29
MAY 1,29
APC 1,28
MMC 1,27
TROW 1,27
JNJ 1,27
TSG 1,27
DGX 1,26
COH 1,26
HDI 1,26
MER 1,25
CAT 1,25
AET 1,25
BSX 1,25
CR 1,25
WM 1,25
AMGN 1,25
DOV 1,24
PVN 1,24
OXY 1,24
ETN 1,24
BAC 1,24
PH 1,24
CSX 1,23
DE 1,22
MRK 1,22
CSCO 1,22
TIF 1,22
BSC 1,22
WHR 1,22
KSS 1,22
NSC 1,22
ADM 1,22
NOC 1,21
BEN 1,21
QLGC 1,21
UNP 1,21
FII 1,21
UNH 1,20
ERTS 1,20
CINF 1,20
ITW 1,19
JNS 1,19
ORCL 1,19
BNI 1,18
MWD 1,18
MSFT 1,18
TYC 1,18
HAS 1,18
LEG 1,18
XLNX 1,17
GS 1,17
PGR 1,17
NKE 1,16
SWK 1,16
KLAC 1,16
JPM 1,16
NBR 1,16
BCC 1,16
CMI 1,16
EC 1,15
S 1,15
HCA 1,15
LNC 1,15
CVS 1,15
DG 1,15
AHC 1,15
WB 1,14
LEH 1,14
BC 1,14
SIAL 1,14
MRO 1,14
GWW 1,14
BBY 1,13
MCD 1,13
TOY 1,13
BMS 1,13
AIG 1,13
NE 1,13
TMO 1,13
KMG 1,12
GCI 1,12
RKY 1,12
EMC 1,12
CEG 1,12
SPLS 1,12
JWN 1,11
KR 1,11
ABT 1,10
DTE 1,10
PLL 1,10
CCL 1,10
ALTR 1,10
BR 1,09
CCU 1,09
GP 1,09
XOM 1,09
HCR 1,09
CBE 1,09
MAT 1,09
GD 1,09
APCC 1,09
CVX 1,08
MOLX 1,08
UTX 1,08
CTL 1,08
USB 1,08
AOC 1,08
WYE 1,08
LPX 1,08
LPX 1,08
FISV 1,07
LLY 1,07
CI 1,06
UIS 1,06
SNA 1,06
WFC 1,06
WY 1,06
NI 1,06
ABI 1,06
PLD 1,06
SLE 1,05
GDW 1,05
ET 1,05
CTXS 1,05
GPC 1,05
TGT 1,05
FDX 1,04
PNW 1,04
EQR 1,04
VMC 1,03
ETR 1,03
TRB 1,03
BJS 1,03
BLL 1,03
IBM 1,03
CHIR 1,03
EOG 1,02
PPL 1,02
AT 1,02
FHN 1,02
PEP 1,02
LXK 1,02
LXK 1,02
BDK 1,02
KO 1,02
CTAS 1,01
SYY 1,01
SRE 1,01
SUN 1,01
INTU 1,01
SOV 1,01
SHW 1,01
RRD 1,01
D 1,01
TEK 1,01
JP 1,01
KMB 1,00
PNC 1,00
CPWR 1,00
FPL 1,00
ABS 1,00
NCC 1,00
MIL 1,00
PGN 1,00
FO 1,00
ACV 0,99
SPG 0,99
WOR 0,99
BBT 0,99
MMM 0,99
BMY 0,99
MDT 0,99
ZION 0,99
DIS 0,98
EXC 0,98
KMI 0,98
WMT 0,98
BDX 0,98
CCE 0,98
IP 0,98
DHR 0,97
ITT 0,97
BLS 0,97
GIS 0,97
FE 0,97
DD 0,97
ANDW 0,97
AIV 0,97
STI 0,97
FDC 0,97
DDS 0,96
YUM 0,96
PPG 0,96
HET 0,96
ROK 0,96
APOL 0,96
WMI 0,96
DOW 0,96
BK 0,96
MAR 0,95
KEY 0,95
PEG 0,95
EK 0,95
BMET 0,95
EMR 0,94
LUV 0,94
MYG 0,94
SEE 0,94
ASH 0,94
TXT 0,94
BCR 0,94
AFL 0,93
BUD 0,93
PTV 0,93
CAG 0,93
MEL 0,92
KRI 0,92
NFB 0,92
APD 0,92
HNZ 0,91
NVDA 0,91
ED 0,91
MHP 0,91
HON 0,91
COST 0,91
FITB 0,91
ASO 0,91
BF.B 0,90
CMA 0,90
CIN 0,90
SO 0,89
AEE 0,89
MTB 0,89
KSE 0,89
WAG 0,89
RTN 0,89
WAT 0,89
STT 0,89
MI 0,89
UCL 0,88
FON 0,88
CL 0,88
PBG 0,88
DELL 0,88
IGT 0,88
NYT 0,88
ROH 0,88
PG 0,87
RX 0,87
PX 0,87
CLX 0,87
RF 0,87
BAX 0,87
EIX 0,87
EFX 0,86
XRX 0,86
OMC 0,86
GDT 0,86
ADBE 0,85
VZ 0,85
UPS 0,84
SYK 0,84
TIN 0,84
MDP 0,84
HBAN 0,83
PGL 0,83
SBC 0,83
WWY 0,83
RHI 0,83
STJ 0,82
LMT 0,82
CPB 0,82
FSH 0,81
AVY 0,80
BOL 0,80
AXP 0,79
NTRS 0,78
GE 0,78
SNV 0,78
BHI 0,78
MKC 0,77
GR 0,77
PSFT 0,77
QCOM 0,76
NTAP 0,75
SCH 0,75
HSY 0,74
UVN 0,74
HOT 0,74
SOTR 0,74
R 0,74
IFF 0,73
ADSK 0,73
K 0,73
ECL 0,73
MERQ 0,72
PBI 0,72
EBAY 0,71
NEM 0,71
GAS 0,70
PCL 0,70
SLM 0,70
ADP 0,69
SYMC 0,68
G 0,68
NCR 0,66
PAYX 0,66
BA 0,66
SBUX 0,65
HLT 0,63
DJ 0,59
HPC 0,58
CMCSA 0,57
AAPL 0,53
YHOO 0,49